2025-12-22
▍市場研究
雖然上週二指數有失守的跡象，但經過三日的上漲指數還是重新回到了震盪區間，結構內部修復態勢得以延續。在聖誕假期前夕，市場整體成交量縮減，板塊分化依舊，航空、旅遊板塊受惠假期和行業景氣度提升相對強勢，電訊、地產、醫療保健、加密貨幣板塊等跌幅明顯。展望本周，港股僅有三個交易日，指數回到結構區間之後，在沒有明顯的刺激下，大概率保持震盪的局面。市場則會開啟年底結算前的動作，如若波動加大，藍籌股交投將更活躍，如波動縮減則分化延續，熱點有限。
▍資金研究
上周恒生指數縮量下跌，大市成交額9725億港元，低於4周的移動平均值1萬億港元，低於52周的移動平均值1.17萬億港元，市場交投活躍度下降。南向資金維持淨流入的狀況，淨流入資金較上周顯著增加，截至12月18日，上周南向資金合計（滬市港股通+深市港股通）淨買入116.88億元人民幣。
上周回購金額繼續增加，騰訊控股持續回購。截至12月18日，上周回購公司有82間，合計回購金額約46.48億港元，其中騰訊控股（00700.HK）回購254,282.02萬港元，小米集團-W（01810.HK）回購74,596.52萬港元，快手-W（01024.HK）回購30,900.78萬港元。
▍產業研究
1.貴金屬行業：高盛預計黃金2026年衝擊4900美元
12月18日，高盛發布研究報告，將“做多黃金”列為核心高確信度交易策略。高盛認為，在地緣政治博弈和“AI與國力競賽”的宏觀背景下，新興市場央行將持續買入黃金以分散儲備風險。這種結構性的央行買盤，疊加美聯儲降息帶來的週期性支持，構成了金價上漲的雙輪驅動。
報告指出，2025年金價由於ETF投資者與央行在有限的實物市場中展開競爭，已錄得約64%的漲幅。高盛預計，隨著美聯儲在2026年繼續降息50個基點，黃金ETF資金的回流將進一步加劇供需緊張。分析師強調，央行的需求不僅具有粘性，規模遠超歷史平均水準，為金價提供了堅實的底部支撐。
此外，高盛還看到了基準預測之外的上行風險，主要來自私人投資者的潛在多元化配置。分析師測算，若美國私人金融投資組合中的黃金配置比例僅增加1個基點，就足以推動金價額外上漲1.4%。這表明，一旦私人資本出於對沖目的擴大黃金敞口，金價的爆發力可能超出目前的模型預期。
據高盛大宗商品研究團隊Daan Struyven和Samantha Dart等人撰寫的報告，金價在2026年將延續強勁表現。該行維持其基本情境預測，即金價將在2026年12月攀升至每盎司4900美元，相較於當前水準有約14%的上漲空間。這一預測基於兩個核心邏輯：一是結構性因素，即全球央行持續的高需求；二是週期性因素，即美聯儲降息帶來的金融環境寬鬆。
報告指出，儘管大宗商品指數整體回報可能因能源板塊疲軟而放緩，但貴金屬作為受益於利率下行的資產類別，將在2026年繼續跑贏大盤。特別是隨著美國利率下降，此前在2022年至2024年間作為淨賣家的ETF投資者已開始回歸市場，與央行爭奪有限的黃金供應，這種“堅定買家”（央行）與“回歸買家”（ETF）的同步共振是推升價格的關鍵。
高盛在報告中詳細闡述了央行購金行為的結構性變化。報告認為，2022年俄羅斯外匯儲備被凍結是一個分水嶺，徹底改變了新興市場儲備管理者對地緣政治風險的認知。為了對沖制裁風險和地緣政治不確定性，新興市場央行正在加速將其儲備資產多元化，從美元資產轉向黃金。
數據顯示，高盛預計2026年全球央行的黃金購買量將保持強勁，平均每月購買量約為70噸。這一數字接近過去12個月的平均水準66噸，但卻是2022年之前月均購買量17噸的四倍。
2.新能源汽車行業：預計12月新能源零售可達138萬左右，滲透率60%。
12月19日，乘聯分會發文稱，初步推算本月狹義乘用車零售總市場預計為230萬輛左右，環比微增3.4%，同比下降12.7%，其中新能源零售可達138萬左右，滲透率60%。
截至11月中旬，全國多數省份置換更新與以舊換新補貼暫停，消費者觀望情緒加重，車市表現不及預期。中國汽車流通協會乘用車市場資訊聯席分會數據顯示，11月狹義乘用車零售達222.5萬輛，同比下降8.1%，環比下降1.1%;其中，新能源狹義乘用車全月零售132.1萬，同比增長4.2%，環比增長3.0%，市場滲透率達59.3%。
12月為傳統車市旺季，廠商借助“雙十二“電商節點展開限時促銷，全力衝擊全年銷量目標。儘管以舊換新補貼退出加重了消費者的觀望情緒，但在年底新購需求釋放以及購置稅補貼退坡預期共同推動下，市場正逐步向常態化季節性回歸。
受11月以舊換新政策大面積調整影響，多數廠商對12月銷售預期趨於中性偏保守。最新調研結果顯示，佔市場總銷量近八成的頭部廠商，本月零售目標較11月持平或略有增長。初步預計，12月狹義乘用車零售市場規模約為230萬輛，環比增長3.4%，同比下降12.7%。其中新能源零售量預計為138萬左右，滲透率預計可達60%。
臨近年底，新能源汽車購置稅補貼將由全額免征調整為減半徵收，然而，市場目前並未出現劇烈的“末班車效應“。為了應對政策切換帶來的波動，包括問界、小鵬、蔚來在內的多家車企均已推出了“購置稅兜底方案”，承諾為年底前下單用戶承擔潛在的稅額差值。此舉有效穩定了消費者預期，平滑了政策切換帶來的市場波動，但也可能導致部分購車需求後移。
與此同時，行業競爭環境也持續優化。2025年以來，遏制“內卷式”非理性競爭已成為行業共識。市場監管總局於12月12日發布了的《汽車行業價格行為合規指南(徵求意見稿)》，旨在進一步規範市場秩序，引導企業從粗放的“以價換量”式競爭轉向更為理性的價值競爭，為車市在“後補貼時代“健康運行奠定基礎，促使整體車市逐步過渡至常態化、季節性的穩定運行軌道。
▍期權研究
隨著波幅的收窄，看漲看跌期權的期權金縮減。雖然從波動率來看，市場對於波動預期一直偏強，但短期波動的預期降低，這也與臨近年末有明顯的關係。
▍新股研究
新股方面，截至2025年12月19日，上周港股市場新遞表公司有10隻，已通過聆訊但沒招股的公司為4隻，正在招股的公司13隻。上周有4個新股上市，其中，智匯礦業(02546.HK)首日漲90.69%、果下科技(02655.HK)首日漲117.91%、HASHKEY HLDGS(03887.HK)首日下跌0.15%、希迪智駕(03881.HK)首日下跌13.69%。
作者：艾德研究部
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