美原油期貨早前急跌，5月期貨合約價格更曾史無前例地跌至負數水準，引發多個問題。歷史上，原油期貨市場未曾出現過負油價，因此有很多投資者不理解「負油價」是什麼概念。原油期貨合約指訂約雙方承諾在特定時間以特定價錢交易特定產品，合約既是權力也是義務，交割日賣方必須要沽、買方必須要買。然而，期貨合約投資者絕大多數並不真的打算交割原油，只是想從價格的漲跌中賺取差價，所以在合約到期前必定要清倉，否則就要交割實物原油。問題在於交割實物原油會涉及儲存成本，因此部分投資者甚至不惜倒貼，也不願意交割實物原油，於是就出現了「負油價」。
在此背景下中，中國銀行與期油掛鉤的產品「原油寶」令客戶損失慘重，並引起市場的高度關注。4月20日，中國銀行以每桶-37.63美元的價格結算產品中的5月份西德薩斯州中質原油合約，令客戶賬面上損失難以估計。據《彭博》引述消息人士指，在中行彙集分行及支行的資料後，投資者的損失已累計達70億人民幣。《財新》的數位更為嚴重，報導指目前已有逾6萬名客戶投資了中行的「原油寶」產品，投資者已損失了42億人民幣的保證金，同時更倒欠銀行58億人民幣保證金。
「負油價」影響的不僅僅是中行客戶，除了掛鉤產品，期油投資者也都面對極大潛在風險。美國最大證券行盈透（Interactive Brokers）宣佈，由於5月紐約期油跌至-37.65美元，公司部分客戶持有多倉原油期貨的損失超過其賬戶資產，由於盈透須代表客戶遵守保證金結算要求，因而將面臨8800萬美元的臨時性虧損。儘管盈透強調，任何預期損失都暫不會對其財務狀況造成重大影響，但情況已是相當嚇人。
對期貨市場略有認識的投資者或會疑惑，上述客戶大概只是自己投資失誤，沒有即時平倉，或沒有設好止損，才會面對巨額損失。但事實上，有台灣線民表示，以0.025美元購入5月小輕原油10張，但期貨價格瞬即跌至負數，最終結算價是-37美元（圖1），賠上本金之餘，還要欠下巨債，線民更提供交易紀錄，顯示他以每桶0.025美元的價格買入10張5月到期的迷你紐約期油合約，以每張合約500桶計算，這位網民共投入了125美元；當5月份紐約期油價跌至-37.63美元收市，他的賬面損失便高達18.8萬美元！
圖1 以0.025美元購入5月小輕原油
圖片來源：網路截圖
與上述情況相同，從圖2的成交單據截圖可以看出，另一位香港投資者於期油價格跌近0的時候認為油價已經見底，於是在香港時間2時08分以0.025美元的價格，買入1手小型原油（QM）的多倉，隨後期油破零，投資者卻未能輸入平倉指令，原因是系統不接受負數的指令。最終期油以-37.63美元結算，據單據所見，此交易的損失高達18,827.5美元，折合逾14.6萬港元（圖3）。
圖2買入1手美原油
圖片來源：事主提供圖
圖3賬面損失便約1.88萬美元
圖片來源：事主提供圖
值得留意的是，上述投資者所投資的產品，均為代號QM的小型期油（E-mini Crude Oil Futures），而非俗稱「大油」的原油期貨（Crude Oil Futures）。兩者在報價上基本同步，就如香港恒指期貨的「大期」及「小期」一樣；其最大的分別，是交割方式。理論上，原油期貨需實物交割，交割地點在美國奧克拉荷馬州的庫欣（Cushing, Oklahoma），但小型期油作為針對市場投資需求而推出的產品，則須以現金交割。如前文所述，現實中大部分投資者並沒有打算交割實物原油，技術上也行不通，因此很多期貨交易商提供了現金交割的選項（甚至強制現金交割）。在香港，不論是QM還是原油期貨(CL)，絕大部分的期貨交易商都以現金交割，當中多在到期日前一天結算，這方面具體還要看交易商與客戶間是怎麼約定的。
早於4月8日，在紐約商品交易所（NYMEX）交易的有關產品，其所屬集團芝商所（CME）已發出通告，指如果未來幾個月能源價格跌至零水準，將調整期權定價模型；隨後4月15日發出另一份通告，指如果出現零甚至負價格，芝商所的所有交易及清算系統將繼續正常運行，似乎已預視油價有機會出現負數。即使撇開陰謀論不談，系統供應商以至交易商，都有責任審視系統，是否方便客戶平倉。當然，以當日急跌速度之快、情況之極端，產品的流動性又是另一個問題，市場上未必有足夠的交易對手，但至少客戶能夠輸入平倉指令。
與此同時，該事件也引發了香港證監會關注。證監會在4月24日發出通告，指發現有兩家商品期貨經紀行嚴重地違反了《證券及期貨（財政資源）規則》下的速動資金規定，原因是在海外原油期貨市場波動時，它們追繳保證金時未能收回大額的保證金。儘管時間短暫，違規事項也已經解決，卻說明了在極端情況下經紀業務必採取更審慎的風險管理措施，才能保障公司的營運及確保遵循監管規定。
證監會亦隨之敦促商品期貨經紀行控制對客戶的風險承擔，包括及時監察並處理個別客戶的集中風險，同時審慎地設定客戶的交易限額及持倉限額，以確保有關限額與客戶的經濟實力和往期業績，以及公司的資金實力相匹配。另外，須審慎地為客戶訂立保證金規定，並考慮將保證金規定調高至結算所或結算代理所要求的水準之上，以及公司在支付結算所或結算代理就客戶持倉要求的追繳保證金能力；同時，經紀業務應增設保證金緩衝額，以涵蓋在假日及週末期間未能向客戶收取額外保證金的風險。
證監會同時提醒經紀行，只能在收取充足的保證金後才為客戶開立新持倉，並迅速向客戶收取未清償的追繳保證金，更必須密切監察市場變化，以及結算所或結算代理對其設定的保證金規定所作的更改，審慎地評估有關轉變對公司的風險承擔、現金流量和速動資金造成的影響，也應定期並且在市場大幅波動時進行壓力測試和計算速動資金。事關經紀行如未能維持充足的流動資金來應付營運需要，或未能根據《財政資源規則》維持充足的速動資金，可招致嚴重監管後果。
而在客戶層面，投資者本身也應先了解再投資，除了對相關產品有充份理解之外，還需要對券商的平台操作有所理解，並做好合適的風險管理；除此之外，也應選擇正規、受香港證監會規管的持牌券商進行交易，而擁有優良、可靠交易系統的交易商，當然更可予投資者多一重信心。每位投資者在開立賬戶時，都會與交易商簽訂相關協定或風險披露聲明等文件，投資者不能掉以輕心，務必細心閱讀，尤其在交易規則及交割安排等部分，更應該詳加審視，如有疑問，當即向交易商或其合資格代表提出，以釋疑慮。自負油價事件一經發生，艾德證券期貨就通過官方渠道告知了投資者相關的情況。
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作者：艾德證券期貨
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